Od 2023 r. z chwilą przyjęcia dyrektywy CSRD, dokumentu wprowadzającego obowiązek podejmowania i raportowania o działaniach z zakresu ESG podejmowanych pezez spółkę, wszystkie państwa są zobowiązane wprowadzić przepisy nakazujące raportowanie ESG w ramach sprawozdawczości finansowej. Od tej chwili spółki prowadzić zaczynają różnorodne działania włączające elementy ochrony środowiska, społecznej odpowiedzialności oraz transparentnego zarządzania. Do takich działań zaliczyć można m.in. emisje zielonych obligacji.
Zielone inwestycje – czym są?
Zieloną inwestycję można zdefiniować, stosując kryteria zeroemisyjności wypracowane przez m.in. Europejski Bank Inwestycyjny, skoncentrowane głównie na transformacji klimatycznej, w tym efektywności energetycznej; a także kryteria oceny wypracowane przez MDB-IFDC (wielostronne banki rozwoju – International Development Finance Club) oraz Bank Ludowy Chin, koncentrujące się na projektach zmierzających do ochrony środowiska sensu largo. Najczęściej stosowanym instrumentem finansowania takich inwestycji są przede wszystkim tzw. zielone obligacje.
Zielone obligacje to jedno z głównych narzędzi finansowania zrównoważonych inwestycji w ochronę środowiska, służące często lokalnym społecznościom. Procedura emisji zielonych obligacji podlega specjalnemu reżimowi prawnemu wynikającemu z ustawy o obligacjach, wymaga uzyskania ratingu, pośrednictwa animatora rynku oraz reprezentacji banku lub innej krajowej instytucji kredytowej. Potencjalni obligatariusze powinni być należycie poinformowani o ryzykach wynikających z inwestycji zrównoważonych.
Zielone obligacje (obligacje transformacyjne) mają na celu finansowanie inwestycji służącej zrównoważonemu rozwojowi spółki. Zostały one wprowadzone rozporządzeniem Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2020/852 z dnia 18 czerwca 2020 r. w sprawie ustanowienia ram ułatwiających zrównoważone inwestycje. Banki zostały zobowiązane do raportowania danych niefinansowych i opracowania planu przeciwdziałania oraz analizy ekspozycji na ryzyko wynikające z ESG (ocieplenie klimatu, redukcja emisji), uwzględniania opisu działań związanych z ESG w ramach taksonomii niefinansowej. Rozwiązanie to, nakazujące raportowanie poziomu aktywów transformacyjnych, wymaga wdrożenia jednolitych europejskich standardów raportowania uwzględniających dyrektywę, co wyeliminowałoby pewne rozbieżności w wycenie zielonych aktywów i ich rentowności, a także działań niefinansowych mających na nie wpływ. Aktualnie są wypracowane trwałe standardy sprawozdawczości ESRS, uwzględniającej ESG oraz GAR (Green Assets Ratio), który ma ujednolicić standardy raportowania poziomu aktywów ulokowanych w zielonych inwestycjach. Wskaźnik ten uważa się za podstawowy dla badania sprawozdań finansowych spółek wprowadzających działania w kierunku zrównoważonego rozwoju, ponieważ mierzy on poziom przeznaczenia aktywów spółki na inwestycje i działania realizujące cele zrównoważonego rozwoju. Szczególnie ważne jest prowadzenie przez spółkę polityki przeciwdziałania zagrożeniom wynikającym z ochrony środowiska, w tym opracowania szczegółowej strategii prowadzenia działań naprawczych, w przypadku zajścia szkody środowiskowej. Prowadzenie takiej polityki umożliwi potencjalnym inwestorom ocenę, czy podejmowane czynności są adekwatne do zażegnania ryzyka środowiskowego, które powinno być ulepszane stopniowo przez emitenta.
Zielone obligacje jednym z narzędzi finansowania inwestycji ESG
Zielone obligacje można uznać za jedno z narzędzi finansowania inwestycji ESG z racji ich funkcji tworzenia długu u emitenta, który ma zaspokoić finansowanie inwestycji realizującej cele zrównoważonego rozwoju, np. budowy elektrowni opartych na OZE czy inwestycji w technologię zeroemisyjną, często służące lokalnym społecznościom wykluczonym społecznie. W praktyce najczęściej emitowane są obligacje nacelowane na finansowanie inwestycji mających na celu ochronę środowiska czy zapobieganie zmianom klimatu. W wielu reżimach prawnych możliwa jest emisja zielonych obligacji przez spółki (obligacje korporacyjne), jednostki samorządu terytorialnego (obligacje municypalne) i instytucje finansowe państwa (obligacje skarbowe). Instytucje te przy emisji obligacji wskazują ich cel z wyszczególnieniem projektów inwestycji środowiskowych oraz proponowane oprocentowanie. Do udziału w procesie inwestycyjnym są zaangażowane agencje ratingowe, które oceniają wartość ratingową obligacji na podstawie wiarygodności kredytowej emitenta oraz sposobu wykorzystania środków pochodzących z emisji, często wspomagając opracowanie dobrych praktyk emisji dla emitentów. Wskazuje się na wysoki zysk płynący z premium i niskiego oprocentowania, w porównaniu do obligacji konwencjonalnych, co przede wszystkim zachęca do emisji na rynkach wschodzących (emerging markets). Ocenę wiarygodności emisji należy umożliwić przede wszystkim inwestorom, którzy będą mogli zapoznać się z ryzykami wynikającymi z emisji, w szczególności zwrócić uwagę na skutki ekonomiczno-społeczne danej inwestycji. Emitent powinien raportować postępy w zakresie inwestycji zrównoważonej środowiskowo oraz wskazywać stopień przeznaczenia środków pozyskanych z emisji obligacji, aby zapewnić jawność przebiegu inwestycji środowiskowej oraz przeznaczonych na nią środków, a także pośrednio przymusić emitenta do prowadzenia działań zmierzających do ukończenia inwestycji oraz przeciwdziałać praktykom typu greenwashing.
Aspekty prawne obligacji
W Polsce emisja obligacji transformacyjnych odbywa się w reżimie ukształtowanym art. 27p ustawy z dnia 15 stycznia 2015 r. o obligacjach. Środki pozyskane w drodze emisji obligacji powinny być przeznaczone na finansowanie inwestycji zrównoważonej środowiskowo w rozumieniu rozporządzenia 2020/852, przy czym należy ten cel oraz opis planowanej inwestycji wskazać w warunkach emisji obligacji. Termin wykupu obligacji nie może być krótszy niż 5 lat, co wyznacza okres finansowania inwestycji zrównoważonej i zwrotu pozyskanych środków obligatariuszom. Przed emisją obligacji emitent powinien zawnioskować o przyznanie obligacjom ratingu przez agencję ratingową, gdyż ich niewielka rentowność może wskazywać na zagrożenie niewypłacalnością emitenta, a także negatywnie przekładać się na jego wiarygodność kredytową – oznacza to, że nie jest emitent w stanie spłacić wierzytelności z tytułu obligacji. Aktualnie rating obligacji transformacyjnych jest wyceniany wg wielu czynników ekonomicznych, w tym na podstawie GAR spółki je emitującej. W wycenie ratingu zielonych obligacji przede wszystkim bierze się pod uwagę ryzyko środowiskowe działalności podjętej przez emitenta oraz często, wielkość kapitału włożonego w zieloną inwestycję. Drugi model przyznawania ratingu jest poddawany krytyce z racji możliwości obniżenia wymogu kapitałowego za wkład w zrównoważone finanse.
Obligacje te mogą być oferowane wyłącznie w trybie oferty publicznej na rynku regulowanym albo w ASO, Alternatywnym Systemie Obrotu, co wyklucza możliwość oferty prywatnej za pośrednictwem innych podmiotów pełniących funkcję animatora rynku, m.in. świadczących usługi maklerskie, oraz wymusza konieczność przygotowania prospektu emisyjnego obligacji, zawierającego warunki emisji obligacji. Przy zatwierdzeniu dokumentu informacyjnego obligacji transformacyjnych nie jest weryfikowany model biznesowy emitenta. Emitent obligacji transformacyjnych powinien zawrzeć umowę o reprezentację z bankiem krajowym przed rozpoczęciem emisji na podstawie art. 78 ust. 1 ustawy o obligacjach, przy czym bank ten powinien spełnić warunki wynikające z art. 80 ustawy pod rygorem rozwiązania umowy o reprezentację przez emitenta w razie ujawnienia przekroczenia progu posiadanych akcji albo udziałów u emitenta, członkostwa osób zarządczych w organach emitenta, oferowania instrumentów finansowych emitenta czy istotnego wpływu na sytuację finansową emitenta. Nie może być stroną umowy o reprezentację osoba fizyczna ani osoba prawna, jedynie bank krajowy albo krajowa instytucja kredytowa o kapitale własnym w wysokości od 10 mln euro.W razie zawieszenia działalności banku-reprezentanta emitent zawiera nową umowę o reprezentację z innym bankiem, przy czym poprzednia umowa ulega rozwiązaniu zgodnie z art. 80 ustawy o obligacjach.
Bank reprezentant powinien dochować należytej staranności jako przedstawiciel ustawowy obligatariuszy w postępowaniach z udziałem emitenta, może on podejmować działania zmierzające do sygnalizowania naruszeń warunków emisji i ochrony wierzycieli, zawiadamiając o ich wykonaniu na swojej stronie internetowej. Takie rozwiązanie pozwoli na zawiadomienie bardzo dużej liczby obligatariuszy oraz powzięcie przez nich informacji o naruszeniu, a w konsekwencji podjęcie decyzji co do wcześniejszego ich wykupu. W razie powtarzających się naruszeń ze strony emitenta bank reprezentant może podjąć kroki zmierzające do zaspokojenia się z zabezpieczenia, polegające m.in. na wytoczeniu powództwa o zapłatę kwoty przypadającej z należności przysługujących obligatariuszom czy należnego sobie wynagrodzenia, przy czym wierzytelności te nie mają pierwszeństwa przed wierzytelnościami obligatariuszy.
Zielone obligacje są często stosowanym narzędziem finansowania zrównoważonych inwestycji przez spółki prawa handlowego z racji możliwości pozyskania szerokiego grona inwestorów. Podlegają one szczególnemu reżimowi emisji polegającemu na oferowaniu wyłącznie w trybie oferty publicznej na rynku regulowanym, ASO lub ASO opartym na DLT wraz ze wszystkimi rygorami typowymi dla reżimu oferty publicznej. Istotny jest bardzo wysoki poziom przeznaczenia środków pochodzących z emisji na zieloną inwestycję, co ma zapobiec ich ewentualnej malwersacji. Przy ich emisji konieczne jest ustanowienie podmiotu reprezentującego zbiorowe interesy obligatariuszy, co ma zapewnić trwałą reprezentację zbiorowych interesów inwestorów w procesie emisji oraz w późniejszym procesie.
Artykuł został zrealizowany przy współpracy z Studenckim Kołem Naukowym Debaty i Wystąpień Publicznych Uniwersytetu Warszawskiego.
Fot. Pexeles
[1] Dyrektywa Parlamentu Europejskiego i Rady 2022/2464 z dnia 14 grudnia 2022 r. w sprawie zmiany rozporządzenia (UE) nr 537/2014, dyrektywy 2004/109/WE, dyrektywy 2006/43/WE oraz dyrektywy 2013/34/UE w odniesieniu do sprawozdawczości przedsiębiorstw w zakresie zrównoważonego rozwoju (Dz. Urz. UE L 322/15 z 16.12.2022)
[2] Przestrzeń i regiony w nowoczesnej gospodarce. Księga jubileuszowa dedykowana Profesorowi Stanisławowi Korenikowi, B. Z. Filipiak, wyd. Wydawnictwo Uniwersytetu Ekonomicznego we Wrocławiu, Wrocław 2023, s. 437
[3] The Green Asset Ratio (GAR): a new key performance indicator for credit institutions, V. Bruhl, Eurasian Economic Review, Volume 13 (2023), pp. 57–83
[4] Ubezpieczeniowe metody finansowania realizacji ryzyka środowiskowego przedsiębiorstw w Polsce. A. Hęćka-Sadowska, Wydawnictwo UEP. Uniwersytet Ekonomiczny w Poznaniu, Poznań 2023, s. 104.
[5] Innovative Funding and Financing for Infrastructure.Addressing Scarcity of Public Resources, J. Delmon, ed. Cambridge University Press 2024, pp.143,146.
[6] ICMA, Green Bond Principles.Voluntary Process Guidelines for Issuing Green Bonds, Paris 2022, p. 5-7. https://www.icmagroup.org/assets/documents/Sustainable-finance/2022-updates/Green-Bond-Principles-June-2022-060623.pdf
[7] Ustawa z dnia 15 stycznia 2015 r. o obligacjach (t.j. Dz. U. z 2022 r. poz. 2244)
[8] Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2020/852 z dnia 18 czerwca 2020 r. w sprawie ustanowienia ram ułatwiających zrównoważone inwestycje, zmieniające rozporządzenie (UE) 2019/2088 (Dz. Urz. UE L 198 z 22.06.2020, str. 13)
[9] The Role of Credit Rating Agencies in Responsible Finance. D. Cash. Niemcy: Springer International Publishing 2018, pp.107-109
Anastazja Drapata
